陳志遠

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內容來自hexun新聞

百年歷史孕育自主之魂 海天味業馳騁千億調味市場

圖1：2009年~2013年公司營業收入和凈利潤 （資料來源：公司招股說明書）圖2：海天產品系列展示圖3：海天醬料、醬油的噸產品價格與老幹媽比較 （資料來源：公開資料）圖4：醬油行業出現分化，龍頭企業加速，二線企業下降 （資料來源：公開資料）有著中國調味品龍頭股之稱的海天味業(603288,股吧)（603288）日前已完成發行工作，於今日正式登陸A股，本次IPO公司共計發行7485萬股。據悉，由於資本市場一直期待公司的發行工作，公司在三地的路演場場爆滿，獲得瞭投資機構的高度認可。本次公司上市，資本市場普遍將公司作為消費品行業最具潛力的公司之一。究其原因，海天味業是調味品行業中龍頭公司，雖然目前規模相對伊利、雙匯這些消費品龍頭企業規模較小，但海天已經具備瞭相匹敵的品牌知名度，渠道覆蓋度和更強的增長潛力。在調味品近2000億元的市場中，公司已經建立瞭牢不可破的競爭優勢，短期內很難有企業對公司的市場地位有所沖擊，而行業又正處於一個非常良好的成長期，因此海天的成長空間巨大，可持續性強。公司篇中國最大的調味品生產公司一、行業地位突出 主要產品均是細分行業中第一海天之所以受到資本市場的高度青睞，在於公司的稀缺性，公司是難得一見壟斷性食品企業，發展潛力可與雙匯、伊利媲美，在行業內已經建立瞭牢不可破的競爭優勢。自成立以來，公司一直專註於調味品的生產和銷售，涵蓋瞭醬油、調味醬、蠔油、醋、雞精、雞粉、味精、調味汁等多個系列，其中醬油、調味醬和蠔油是目前公司主要產品，2012年公司實現銷售收入70.70億元，同比增長16.07%，實現歸屬母公司凈利潤12.08億，同比增長26.36%。2013年上半年實現銷售收入44.03億元，凈利潤8.64 億元。2013年上半年，公司分產品收入中，醬油、調味醬和蠔油分別占營業收入的66.02%，15.82%和11.46%，合計占比達到93.30%。（見圖1）公司在行業內地位突出，其主要產品在細分行業中均位居第一。2012年海天產品總產量達到瞭147.10萬噸，其中醬油105.29萬噸，醬類13.50 萬噸，蠔油21.71 萬噸。2013年上半年總產量為81.8萬噸，其中醬油60.14萬噸，醬類8.17萬噸，蠔油11.21萬噸。據中國調味品協會披露的數據，行業企業主要產品產量排名中，海天的產品總產量及醬油、醬類和蠔油的分產量均排名第一，遠高出排名第二的企業，在行業內處於主導地位。2012年，公司醬油、醬類和蠔油的產量增速分別為12.14%，22.50%和20.71%。圖2：海天產品系列展示 （資料來源：公開資料）傳統上醬油是海天的核心業務，也是公司最為市場所熟知的產品。近幾年，公司選擇蠔油和調味醬作為開拓其他調味品的突破口，取得瞭快速發展，海天醬油、蠔油及調味醬三大品種均在細分市場排名第一；例如海天招牌拌飯醬、海天黃豆醬等由於廣告策略得當，已經成為普通消費者耳熟能詳的產品；在此基礎上，海天還計劃拓展醋、雞精、芝麻油、辣椒醬等其他品類，利用品牌、渠道、科研、設備和管理等優勢，聚焦主業和相關產業，公司必將發展成綜合調味品甚至是綜合食品公司。二、拓展瞭醬料業務給公司帶來巨大的後續成長，預計3~4年內將獲得3個以上5~10億元醬料單品近年來公司收入增長的一個重要來源是大舉進軍醬料市場，醬料的優勢在於噸價高、消費量大，因此比做醬油放量快，利用已有渠道做這個業務實現收入的速度很快（海天單品做到8個億以上花的時間：醬料目前調味品整體市場規模預計在2000億元左右，對於2013年隻有80多億元規模的海天而言，空間之大不言而喻。三、公司現有產品提價空間大，非醬油類產品毛利率提升幅度高現階段公司掌握著行業的價格中樞，其主打醬油、蠔油及調味醬等產品的毛利率低於同類可比產品的30~50%。特別是蠔油和醬料的毛利率還低於李錦記和老幹媽等品種。公司目前采取的是控價保量的措施，先立足於擴大市場規模，隨著消費升級及人均可支配收入提高，客戶對於價格的敏感度不斷下降，基於海天強大的品牌效應和規模優勢，預期這些品種的毛利率提升空間還是非常大的，也不排除公司采用不斷升級產品檔次的策略，預計平均價格的不斷提升將帶來公司利潤水平的大幅提高。業績彈性隱藏在未來3~5年內提高行業價格中線的過程中。（見圖3）四、上市後公司將積極推動並購為公司帶來巨大的放大效益公司沒有上市前，都是自有資金，無論是新品研發還是產品升級都比較謹慎一些，但是上市後，公司的融資渠道大幅度拓寬，資金將會進入到行業整合的大潮中。公司極強的管理能力和渠道將保證協同效應快速顯現。並購一方面可以增加收入彈性，另外一方面收購的標的由於調味品的高盈利性能迅速提高公司的收入及利潤水平。加上並購因為渠道放大帶來的協同效應，若海天收購一個優勢具有潛力的品牌，共享海天的渠道後，將帶來巨大的協同放大效益。目前，國內的調味品行業還是大量的中小企業為主，裡面不乏許多老字號但急需資金能力、管理能力的企業，海天上市後，可以扛起整合大旗，不斷通過收購迅速做大。行業篇行業有巨大的成長空間一、行業具備爆發力 巨大空間成就巨型企業海天本次上市時機也可謂是恰逢其時，公司所處的傳統調味品行業，行業格局非常理想，中國的傳統飲食以“色、香、味俱全”為目標，通過精選食材，適當使用各種調味品，追求視覺、嗅覺和味覺上的統一享受。伴隨著人民生活水平的提高和餐飲業的蓬勃發展，中國的調味品行業發展迅速。據國傢統計局數據顯示，2007~2012年調味品行業的收入由852億元增長到2059億元，復合增長率達到19.31%；利潤總額由53億元增長到173億元，復合增長率達到26.57%。近年隨著行業集中度提高，產品結構升級和消費量穩步增長，目前行業正處於行業集中度趨勢不斷的提高階段，行業中龍頭公司不斷擴張，新產品不斷出現，消費者需求不斷提升，消費量穩步增長，是龍頭型企業成長的最好時期。（見圖4）表1：調味品行業處於產品升級期更新產品代表公司年份醋取代常規醋市場出現年份醋提升食醋消費品質。鮮味醬油取代老抽出現瞭鮮類醬油，而提升瞭醬油消費品質調味醬功能化提升瞭調味醬類的消費品質釀造料酒替代配置料酒市場出現瞭釀造型料酒，提升瞭料酒類的消費品質二、行業龍頭將加速成長，餐飲傢庭雙輪驅動未來調味品行業集中度的提升主要來自於兩個方面，首先是市場主導的，大公司吃小公司的份額，其次是政策主導的食品安全要求提高，使得淘汰配置調味品的趨勢逐步出現。根據國外經驗，隨著餐飲業和傢庭消費觀念的不斷提升，市場也會加速向龍頭公司聚集。餐飲需求增長將推動調味品消費量持續提升。過去十年，國內調味品行業的銷售額占餐飲業營業額平均為6.44%，即餐飲業每消費100 元，有6.44元是調味品消費。在國外，調味品行業的銷售額占餐飲業營業額平均為10%，國內僅有6.44%，仍有較大的提升空間。我國2012年餐飲行業可統計數據為2.34萬億元，實際空間約為5萬億元，如果調味品占比提升至世界平均水平10%，僅餐飲需求就將有2300-5000億元的市場。傢庭調味品消費方面，數據表明，人均食品支出達到3000元會驅動調味品行業市場快速拓展。2002~2012年中國城鎮人均可支配收入增速維持在10%~15%區間。同期城鎮人均食品支出經歷瞭兩輪快速增長，而2006~2009年的第二次跳躍式增長過程，人均收入和人均食品支出的增長對調味品行業的躍升有明顯的拉動作用。以2006年中等收入人群人均食品支出3019元/年標準來看，2002~2004年僅有中高收入及以上人群達到此標準，對應調味品增速較慢（3%左右）；2006~2009年中等收入和中低收入人群先後達到此標準，推動調味品行業增速快速提升。另外從數據上看，行業方面目前主要表現為廣東產調味品走向全國，一批如海天、李錦記等廣東企業迅速做強做大，也形成瞭一定的區域優勢。三、行業具備持續增長的動力海天味業作為行業龍頭公司仍然被資本市場認為具備巨大的增長潛力，根本在於調味品行業目前具備瞭巨大的增長動力：（一）集中度提升漸入佳境從過去幾年的看，調味品行業每年集中度近0.5~1個點的提升是趨勢性的，而目前調味品行業整體CR5（前五傢企業市場占有率）不到10.1%，CR10（前十傢企業市場占有率）不到15%，還有很大的潛力可挖。另外這個動力的驅動因素還有政策的變化，對配制醋、配置醬油、醬料等的標準開始大幅向上修正，加上近幾年原料成本，人工成本上升以後非品牌小企業生存空間被不斷壓縮，而龍頭企業引入先進的消費模式和營銷理念，並不斷品牌化，繼而擴張渠道實現從區域化走向全國化。從乳制品過去的發展路徑可以理解這個過程，10年前還有很多地方性的小乳品企業，現在乳制品行業基本上除瞭土產的巴氏奶企業外，地方性企業基本不多瞭，CR4（前四傢企業市場占有率）也達到瞭近40%。因此，我們認為集中度提升的這個動力是可持續的。實現途徑是從區域化走向全國化，從海天，恒順等公司近年來省外銷售收入占比不斷提高可以看出這個實現途徑。（二）品牌溢價的不斷提高從乳制品行業的發展我們可以很明顯地發現，生活消費品是逐漸提價的，而且是可以持續提價的，提價的直接原因就是品牌溢價，更深層次原因是城鎮化帶來的消費理念的變化。在消費升級的過程中，品牌帶來的消費者粘度使得乳制品這樣的高消費頻率品種持續提價。調味品也更將復制這個過程，過去幾年調味品不斷提高的價格，契合瞭行業的發展趨勢。調味品的品牌化還處於中前期，從乳制品的情況看，目前中國大陸的（乳制品消費金額占總可支配收入在食品的比例，目前為4.2%）是同人均GDP時期臺灣地區水平的60%左右（臺灣地區在7%左右），但調味品目前還不到30%（大陸的占比在1.2%，臺灣地區占比在4%）。因此我們認為這個品牌化的空間還很大，提價的空間也很大。這個動力是城鎮化和人均可支持配消費金額引導的，考慮到目前城鎮化比例還不高，因此這個動力也是可持續的。（三）創新品種不斷湧現創新並能夠滿足下遊需求的產品能夠為企業帶來更多的收入和更高的利潤率，大部分差異化較小的行業如此，調味品本來就是滿足不同的需求的行業，其本質更是如此，這個動力也是可持續的。從海天開發新品的情況看，不斷地開發出新的，好的調味品能夠驅動企業獲得比行業更快地增長，同時保持強的盈利能力。龍頭企業的創新能力都不弱，這個和這些企業長期的研發積累以及比較系統的創新機制有關，因此也將從這個方向獲得超出行業的增長動力。競爭優勢篇綜合實力遙遙領先募資擴大優勢一、公司競爭優勢—品牌、渠道、質量、規模行業遙遙領先目前調味品行業海天味業單龍頭優勢明顯，具備長期維持高利潤的能力。海天味業是調味品行業中的唯一龍頭企業，其在規模，品牌力，渠道力和產品力四個方面全面大幅領先行業其他對手，通過對行業其他公司對比，海天單龍頭帶來的高盈利能力優勢將長期保持。最為難能可貴的是海天的噸產品價格還很低，但是毛利率較高，未來還通過噸價提升提高毛利率的空間很大（海天的噸價不到李錦記的一半，但是凈利潤率基本和李錦記持平）。公司作為全球最大的專業調味品生產和營銷企業，多年來一直致力於用現代科研技術對傳統釀造工藝的傳承和創新，建成瞭全球面積最大的玻璃曬池群和多條世界領先的全自動包裝生產線，從國外引進成套科研檢測設備，努力打造從“中國味”到“世界品牌”美味健康的調味品。在數十年發展過程中，公司形成瞭如下優勢：（一）品牌優勢公司將品牌建設融入到業務發展的整個過程中，經過十多年品牌戰略以及一系列營銷戰略的實施，“海天”品牌的知名度和美譽度大幅提高，海天產品也由區域性品牌發展成為全國性知名品牌。“海天”品牌先後獲得國傢工商行政管理局“馳名商標”、中國商務部“中華老字號”和“最具市場競爭力品牌”、國傢質檢總局“中國名牌產品”，被中國烹飪協會名廚專業委員會評為“中國烹飪協會名廚專業委員會專用產品”，被中國質量檢驗協會評為“質量達標放心品牌”，2010年中國品牌研究院將“海天”品牌認定為中國醬油行業的標志性品牌。“海天”已成為我國調味品行業最知名的品牌，品牌優勢是公司競爭優勢的綜合體現。（二）渠道優勢公司產品的質量優勢和品牌優勢吸引瞭大量忠誠的消費者以及大批業內卓有實力的經銷商，經過數十年高品質調味品生產經營的積累，公司建立起2100多傢經銷商、12000 多傢分銷商的銷售客戶網絡，公司的產品已遍佈全國各大知名連鎖超市、各級農貿市場、城鄉便利店，銷售網絡的廣度和深度在業內處於絕對領先地位。公司在全國范圍內設有5個營銷中心、20個銷售大區、110多個銷售部、350多個銷售組或銷售辦事處，配備瞭專業的業務團隊對區域內的經銷商進行指導和管理，協助經銷商與分銷商/聯盟商開拓本地的銷售渠道，與經銷商建立長期合作共贏的業務關系。此外，公司在全球多個國傢建立瞭銷售網絡，產品銷往歐洲、北美、南美、東亞、東南亞等地區。（三）質量和技術優勢公司堅持運用高新技術改造傳統產業，以醬油的生產技術為例，公司在保留醬油傳統特色的基礎上對傳統工藝進行瞭全面的技術改造。近年來，經過改造後的醬油生產綜合瞭細胞融合技術、酶工程技術、膜超濾技術、微機監測與控制技術、風味檢測技術、超凈灌裝技術等多項具有國內和國際先進水平的高新技術。技術領先的優勢不僅造就瞭海天產品享譽全球的國際級高品質，也成為公司在質量、規模、品牌、營銷等方面占據優勢的源頭所在。目前，公司所采用的生產、檢測技術工藝及設備在國內均處於領先水平，部分已達到瞭國際先進水平。公司率先建成省級“釀造工程技術研究開發中心”和“產品檢驗中心”兩個實驗室，公司通過瞭ISO9001:2008認證、HACCP體系認證、中國食品工業協會食品安全信用狀況A級認證，食品安全管理處於國內甚至國際同行業領先水平。（四）規模優勢截至2012年底，公司及子公司高明海天年生產醬油超過100萬噸、調味醬逾13萬噸、蠔油21萬噸，公司調味品產銷量在國內遙遙領先。隨著高明海天150萬噸醬油擴建工程的投產，公司產能將進一步成倍擴大。規模優勢提高瞭公司的采購議價能力；大規模生產也便於采用自動化設備提升運營效率、降低單位成本；公司的規模優勢也使公司有實力加大在研發、營銷上的投入，且單位銷量分攤的費用較低；公司的規模優勢也使公司產品定價成為業內標桿，具有很強的市場影響力。二、募投項目鞏固競爭優勢 保證公司發展資金優勢本次公司擬公開發行不超過7900萬股，計劃募集資金18.57億，用於投資海天高明150萬噸醬油調味品擴建工程，將合計新增固定資產16.27億元，年新增固定資產折舊1.32億元。表2：海天高明150萬噸醬油調味品擴建工程資金投向費用名稱投資額（萬）比例建築工程費27,182.5514.80%設備購置費141,170.2076.85%安裝工程費7，460.724.06%預備費5，350.332.91%其它費用2，530.871.38%總計183,694.67100%募投項目有助公司突破產能瓶頸。2009~2012 年間，公司醬油的銷量從2009年的82.58萬噸增加到2012年的105.29萬噸，產銷率保持在95%以上。2009~2012年公司醬油及調味醬的產能利用率均在98%以上。2008年開始的高明海天一期工程已建成超過50萬噸醬油及調味醬的生產能力，但是依然不能完全解決公司產能不足的問題。近五年醬油全國產量年復合增速接近20%，要想保南崁房屋土地貸款持海天公司的龍頭地位，擴大產能迫在眉睫。本次募投項目2015年完全達產，達產後的總產能達到215萬噸。足夠滿足公司未來的發展需要。海天味業的IPO發行上市對於公司意義重大，本次通過上市募資，不僅為公司解決瞭新建發展的資金問題，更是給公司打通瞭資本市場的渠道，對於未來的土融建融台中后里土融建融擴張、收購、提升公司治理等都提供瞭更好的平臺，憑借公司多年來在調味品行業內積累的競爭優勢，公司將成為A股市場又一個食品行業類藍籌股，公司的發展值得倍加期待。 （劉莎莎）（CIS）

新聞來源http://news.hexun.com/2銀行二胎房貸利率比較014-02-11/162021268.html

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